כלכלוג

מצורפת עבודה של כלכלני הבנק הצרפתי - סוסייטה ג'נרל לגבי האינדיקטורים המובילים ומדדים אחרים בכלכלות השונות.

אינדיקטורים מובילים (Leading) הינם מדדים כלכליים, אשר על פי רוב מרמזים על הכיוון של הכלכלה בחודשים הבאים. אינדיקטורים אלו כוללים את מדדי מנהלי הרכש, סנטימנט הצרכנים וכדומה, בעוד שנתוני האבטלה, הצמיחה ודוחות החברות הינם אינדיקטורים מפגרים (Legging).

כפי שניתן לראות בגבי האינדיקטורים המובילים בסין והודו, המהוות את קטר הצמיחה של הכלכלה העולמית כבר החלו להתהפך, בהקדימם את כלכלות המערב (OECD). במידה וכך, הסיכוי לצמיחה כלכלית עולמית של כ-3% נראית אופטימית מידי. בנוסף, מציב המאמר נתונים שונים לגבי הכלכלה ביפן ובארה"ב, אשר כפי הנראה החלו כבר בתהליך ההתכווצות הכלכלית…

1. הבחירות ביפאן - לאחר 50 שנות שלטון, הבחירות האחרונות מסמנות על שינוי משמעותי בדרכה של הכלכלה השניה בגודלה בעולם. The Economist מציג את המשמעויות.
2. זוית שונה על סנטימנט הצרכנים - הבלוג Sudden Debt מציג ניתוח מעניין של נתוני סנטימנט הצרכנים, אשר מהווה אינדיקטור משמעותי לגבי כיוון מדדי המניות בטווח הקצר.

"העשור האבוד" של יפן יכול להפוך בשנים הבאות ל"עשורים האבודים" במידה ולא יכול שינוי משמעותי בצמיחה הכלכלית במדינה. הצניחה הכלכלית שהחלה בתחילת שנות ה-90, נמשכה במיתון של 1998 וכעת מצויה בשיאו של המיתון הכבד של 2008, בו ספגה את ההתכווצות הכלכלית החדה ביותר מבין כל המדינות המפותחות (צניחת התמ"ג בקצב שנתי של 15%). בנוסף היבטיה החמורים של דיפלציה עמוקה ניכרים בכל נתוני המאקרו המתפרסמים מידי שבוע, וזאת למרות נסיונות הקלה מוניטרים ופיסקאלים משמעותיים.


לאחר הצניחה החדה בתוצר ברבעון הראשון, נראה שיפן מצויה בשלבים ראשונים של התייצבות בביקוש, וזאת עקב תהליך של בניית מלאים וביקושים מצד הממשלה. אלא שהמשך ההתייצבות תלויה בלבד ביכולת של יפן למצוא שווקים למוצריה. בעוד בארה"ב, הצריכה הפרטית מהווה כ-2/3 מן התמ"ג, הרי שיפן, בעלת האוכלוסיה המתבגרת, מבוססת בעיקר על יצוא מכונות ומכוניות, כאשר הצריכה הפרטית מהווה פחות מ-1/2 מן התוצר.


האפשרות של גידול ביצוא בנויה בשלב זה על הביקוש מסין, אשר הגיעה לכדי 20% מסך היצוא של יפן. אלא, שהביקוש הסיני הינו עדיין נגזרת של הביקוש האמריקני והאירופי, ואלו כידוע מצויים בשלב מתקדם של התכווצות והגדלת שיעור החיסכון. הביקוש המקומי ביפן ספג מכה קשה עקב הירידה בשכר והעליה בשיעור האבטלה, ולכן אינו צפוי להתחזק בתקופה הקרובה ולשמש בסיס להתאוששות כלכלית במדינה.


לאחר שנים של דפלציה (1999-2005) חזרה הדפלציה להכות במשק היפני. מחירי המוצרים יורדים באופן עקבי, בעיקר עקב העודף המשמעותי של יכולת היצור והציוד הקפיטלי הקיים, דבר שמעודד הורדות מחירים. הביקושים הפנימיים הנמוכים מחזקים את המגמה של מדדי מחירים שליליים. בשלב זה נראה שמגמה דיפלציונית זו תימשך ביפן זמן רב, ובעיקר כל עוד מחירי האנרגיה והסחורות ישארו בסביבות רמתם הנוכחית.


בניסיון להציל את הכלכלה, אישרה הממשלה באפריל השנה תוכנית תמריצים בסך 15 טריליון יין, דבר אשר צפוי להביא את שיעור החוב הממשלתי לכ-200% מן התוצר. שיעור חוב גבוה זה, העלה חששות רבים לגבי יכולתה של יפן לעמוד בחובותיה, ואף הביא להורדת דירוג ה-AAA של המדינה ב-מאי 2009. אלא שהממשלה מעדיפה שלא להעלות מיסים או לקצץ בפעילותה וזאת בכדי לא להחמיר עוד יותר את המצב הכלכלי, ולכן הבנק המרכזי של יפן נאלץ להמשיך ולרכוש אג"ח ממשלתי בכדי לממן את שיעור החוב התופח, ולהזרים כסף למשק המצוי בסחרור דפלציוני ממושך.


באוגוסט השנה צפויות להערך בחירות כלליות, כאשר המצב הכלכלי עומד במרכז הדיון הציבורי. בשלב זה נראה שהממשלה הנוכחית תשלם את מחיר הטיפול במשבר הכלכלי, וכך צפויה המפלגה הדמוקרטית לעלות לשלטון בקרוב. האיגודים המקצועיים תומכים במפלגה הדמוקרטית, אשר צפויה להנהיג רפורמות נוקשות בנושאי איכות הסביבה וכן בסיוע למשפחות נזקקות. בנוסף תנסה הממשלה החדשה לפעול להחלשת המטבע המקומי ובכך לשפר את המצב התחרותי של היצוא המקומי.


לסיכום, נראה שהמיתון החמור שבו מצויה יפן ימשך לכל אורך 2009, כאשר רק התאוששות גלובלית של הביקושים והמסחר יביאו להתאוששות של הכלכלה היפנית במהלך 2010.

לפני כשבוע פרסם המגאזין Economist מאמר The Greater of Two Evils. המאמר דן בדבר חוסר הוודאות הקיימת כיום לגבי הכיוון אליו צועדים השווקים בטווח הקרוב: האם אנו צפויים להמשך ההתדרדרות דפלציונית, תוך עליה באבטלה וירידת מחירי מוצרים ונכסים כפי שקרה ביפאן בעשור האחרון, או לחילופין אנו לקראת סחרור אינפלציוני שבו מחירי כל המוצרים, השירותים והסחורות יתפרצו מעלה תוך שחיקת כוח הקניה של הכסף כפי שקרה בזימבבואה? המאמר אף מזכיר את פול קרוגמן ואלן מלצר, אשר אך לפני כחודש פרסמו באותו היום מאמרים ב-The New York Times עם תחזיות הפוכות בנושא זה.


נשאלת השאלה: מה עדיף יותר מבין שתי רעות חולות אלו? אינפלציה או דפלציה?


למרות שהשאלה נראית פשוטה לכאורה, ההשלכות של כל אחת מן התופעות הכלכליות הללו הינן רבות, ולכן יש לבחון את התשובה בזויות ראיה שונות:


מבחינת אוצר המדינה – אינפלציה


בתקופת דפלציה, מחירי הנכסים הפיננסים ואחרים יורד, שיעור פשיטות הרגל עולה והפסדי החברות גדלים. דבר זה מביא לירידה בתקבולי המדינה ממסים ולגירעונות גדלים.


בתקופת אינפלציה, מחירי הנכסים עולים בצורה נומינלית, דבר שמגדיל את הכנסות המדינה ממיסים. בנוסף, המדינה שוחקת את שכר העובדים (מבחינה ריאלית), ובכך מרוויחה גם את "מס האינפלציה".


מבחינת שוק התעסוקה – אינפלציה


בתקופת דפלציה, הביקושים מצד הצרכנים נמוכים, דבר שגורם לנפילה ביצור התעשייתי, פיטורי עובדים והורדות שכר, ובכך מקטין בשנית את הביקושים. תופעה זו קרויה "ספירלת המוות הדפלציונית".


בתקופת אינפלציה, הביקושים מצד הצרכנים חזקים ועולים, דבר שגורם להגדלת יכולת היצור וביקוש מוגבר לעובדים. כוח המיקוח והשכר של העובדים עולה, דבר שמצידו מחזק עוד יותר את הביקושים.


מבחינה כלכלית/מוסרית – דפלציה


בתקופת דפלציה, מחירי המוצרים והשירותים יורדים וערך הכסף עולה. דבר זה מעודד את הצרכנים לחסוך, ומעניש את אלו שלוו כסף וכעת נאלצים לשלם יותר מבחינה ריאלית.


אינפלציה מעודדת אנשים ללוות (במידה ואין הצמדה), דבר שמעודד צריכה ולקיחת סיכונים גבוהים, תוך מחשבה שערך הכסף שיוחזר למלווה ישחק באינפלציה.


מבחינת האזרח – אדיש??


בתקופת דפלציה, ערך הנכסים שבידי האזרחים יורד, אולם כוח הקניה של הכסף שלהם עולה. הביטחון התעסוקתי נפגע ועימו השכר.


בתקופת אינפלציה, חלק מן הנכסים שומר על ערכו הריאלי, אולם השכר ושאר הנכסים נשחקים מבחינה ריאלית.


בנקים המרכזיים – אינפלציה


בתקופות של דפלציה, האפקטיביות של המדיניות המוניטארית היא מוגבלת, משום שלא ניתן להוריד את הריבית אל מתחת ל-0%. בנוסף ההשלכות החברתיות של שוק התעסוקה בתקופה דפלציונית הינן חמורות ומאיימות.


לאור האמור, בחרו ברננקי ועמיתיו ביפאן, בריטניה, שוויץ וישראל להוריד את הריבית קרוב מאוד ל-0%, להזרים נזילות רבה למערכת הפיננסית ולהגדיל בצורה דרמטית את מאזני הבנקים המרכזיים באמצעות רכישת אג"ח מדינה ונכסים אחרים. הם מקווים שכאשר ישובו המשקים במדינות לאיתנם, יוכלו הנגידים להתמודד עם השלכות מעשיהם, להעלות ריבית ולספוג את עודפי הנזילות מבלי לסבול מהתפרצות אינפלציונית משמעותית.

עם התמשכות מגמת קיצוצי השכר והעלייה באבטלה בארה"ב ובעולם, פרסם אתמול פרופ' פול קרוגמן מאמר מעניין בנושא זה.
לכאורה, במצב העולם הנוכחי, צמצום עלויות השכר מצד המעסיק הוא דבר מובן, ואולי אף מתבקש. הביקושים ברחבי העולם צנחו בצורה חדה, דבר שהוביל לעלייה דרמטית במלאים הסיטונאיים ולירידה חדה בתפוקה התעשייתית. מעסיק, אשר נאלץ להתמודד עם ירידה בביקושים ובמכירות, מחויב לצמצם את מצבת העובדים שלו. יתרה מכך, מרבית המעסיקים הודיעו על קיצוץ בשכר העובדים בשיעור של 5-15 אחוז, מתוך מטרה להימנע מפיטורים נוספים מעבר למינימום הנדרש. קיצוצי שכר אלו, מפחיתים את הוצאות המעסיק ובכך הוא אמור להיהפך לתחרותי יותר.

דא עקא, כשכל המעסיקים נוהגים באותה דרך של קיצוץ שכר נוצר פרדוקס מעניין. קיצוצי השכר הרוחביים מותירים את המעסיקים ברמה שווה, כשאף אחד מהם לא מפיק יתרון תחרותי מכך. לעומתם, העובדים, שמשכורתם קוצצה, נאלצים לצמצם את הביקושים שלהם בצורה חדה, אף יותר מגודל הקיצוץ שבוצע בשכרם. העובדים מגדילים את שיעור החיסכון שלהם, בכדי להיערך להמשך ההתדרדרות בשוק העבודה ובכך מקטינים את הביקושים במשק. לפי קיינס, ציפיות העובדים לירידה נוספת של 5% בשכר, כמוה כעליית ריבית ריאלית בשיעור של 5%. ירידת הביקושים מצידה, גורמת להתדרדרות נוספת במכירות של המעסיקים, כך שלאחרונים אין ברירה אלא לפטר את אותם עובדים, אשר הם ניסו להימנע מפיטוריהם בסיבוב הראשון.

"מערבולת מוות דיפלציונית" זו, הינה אחת התופעות הכלכליות-חברתיות הצפויות והבלתי נמנעות של המשבר הנוכחי. הממשלה הינה היחידה, אשר יכולה לשבור את התבנית, באמצעות תוכניות תמריצים שונות, אשר אמורות ליצור ביקושים נוספים, ובכך לאזן את ירידת הביקושים. בהתאם לכך,הממשלות בעולם (ארה"ב, סין, יפן, אירופה, וכו'…) יזמו תוכניות שונות בסכומים דמיוניים, והכל בכדי להמריץ את הכלכלה, להפחית את חששות העובדים מהורדות שכר עתידיות ובכך לגרום לאחרונים להגדיל הביקושים.

אלא מה, ירידת הפעילות הכלכלית וצמצומי השכר, הורידו את תקבולי המסים של הממשלות כשגם התוכניות הממשלתיות שהוזכרו לעיל, התבססו על הגדלת הגירעון והחוב הציבורי. דבר זה מצידו דוחף להתפתחות אינפלציה. בנוסף, תוכניות אלו אמנם יוצרות ביקושים ותעסוקה, אולם על פי רוב, אין הן משפרות את יעילות היצור, ולכן אינן תורמות לצמיחה כלכלית ברת קיימא.

מקורות

• Falling Wage Syndrome , The New York Times
• Japan’s Wages Fall at Fastest Pace Since 2002 , Bloomberg
• UK wages collapse at fastest rate in 60 years , Telegraph
• U.S. Workers' Wages Stagnate As Firms Rush to Slash Costs, The Washington Post

ככל שהירידות בשווקים נמשכות, נשחטות יותר ויותר ממותות ופרות קדושות שהסתובבו להן באין מפריע בשוק ההון העולמי:

* בנקי השקעות ופיננסים עם מאזנים בגודל של מעצמה בינונית קורסים תוך ימים ונסחרים בפחות מדולר (פאני מיי, סיטי, AIG…)
* המוניטין של אלן גרינספאן מתדרדר עד ל-0 ואפילו שלילי
* ברננרד מידוף הפך מגביר לשנוא נפשם של מיליונים
* דירוג ה-AAA כבר לא מה שהיה פעם. זה של GE שווה כיום תשואה של 10% מעל ממשלתי. וגם זה של הממשלה מוטל בספק

לפני כשבוע פורסמו דוחות חברת ברקשייר התוואי ומהם עולה שתיק ההשקעות של המשקיע האגדי, וורן באפט, מציג תשואה אפסית לאחר אחזקה של למעלה מ-2 עשורים. באפט, האורקל של אסטרטגיית ההשקעות "קנה והחזק", נוטה לרכוש מניות של חברות ולאפסן אותן בתיק ההשקעות שנים על שנים. בעשורים שהבורסה עלתה אסטרטגיה זו היכתה את השווקים בצורה מוכחת והפכה את באפט לגדול המיליארדרים. אולם בתקופה שהבורסה צוללת, אסטרטגיה זו הביאה לקריסה של למעלה מ-50% במחיר מניית ברקשייר ולירידות חדות בתיק המניות שלה. אינני בא לטעון כנגד יכולותיו של באפט כמשקיע, אולם חשוב להבין שהרבה מן ההצלחה שלו רשומה על שמו של מר מזליקו.

רק בכדי לסבר את האוזן:

* משקיע שרכש את מדד המניות של יפן לפני 20 שנה הפסיד 81% מכספו - 8% מידי שנה
* משקיע שרכש קרן כספית בכל יום החל מ-1995 הצליח יותר ממשקיע שרכש תעודת סל על מדד המניות S&P ואחז בה עד עתה

לסיכום, במידה ורוצים לרכוש מניות בשוק תנודתי ויורד זה, אפשר לאמץ אסטרטגיות אקטיביות יותר, כגון: גידור או Buy & Watch Out.