כלכלוג

בשבועות האחרונים העיתונים מלאים בכותרות על תוכניות הצנע באירופה. מעולם לא זכתה המילה הזו - "צנע" לכזו פרשות חיובית ולקונוטציות שוריות כפי שהיא זוכה להן כיום. המשקיעים מתרגשים מחדש בכל יום בו מודיעה ממשלה כזו או אחרת על תוכנית קיצוצים בתקציבה, תוך שהם נותנים עדנה זמנית לאירו ולשווקי ההון.

אלא שהשוק בסופו של יום מחליט להתעלם מן ההודעות הללו וממשיך לרדת. הדבר איננו מפליא, כיוון שמבט שני בתוכניות שמפרסמות הממשלות מעיד שמשהו לא בסדר:
1. ספרד ופורטוגל הודיעו שיקצצו מתקציביהן בקושי 2-3 מתקציבן. יתרה מכך הקיצוץ יחל ב-2011 וימשך שנתיים בלבד.
2. גרמניה שאמורה להוות דוגמא ליתר חברות גוש האירו, הודיעה על קיצוץ משמעותי של כ-80 מיליארד אירו. גם פה, הקיצוץ יחל רק מ-2013 כלומר אחרי הקדנציה של הקנצלרית מרקל.
3. צרפת הודיעה על ביטול חגיגות הנשיא ביום הבסטיליה, חיסכון של פחות מ-1 מיליון אירו. בנוסף מתקיימים דיונים לגבי העלאת גיל הפנסיה ל-62 שנים החל מ-2017. נו באמת…
4. אפילו בריטניה שהודיעה על תוכנית הקיצוצים הנרחבת והמשמעותית ביותר מבין מדינות אירופה מנסה לבלף. לטענת האוצר הבריטי הקיצוץ של כ-100 מיליארד פאונד יפגע ב-0.4% בלבד בצמיחה השנה, ולטענתם כבר ב-2014 תחזור המדינה לצמיחה משמעותית.
5. בנוסף על האמור, הנחות התקציב של הממשלות מתבססות על צמיחה חיובית בשנים הקרובות.

ובכן, ניתן לראות שהפוליטיקאים ממשיכים להיות פוליטיקאים עד הסוף המר. תוכניות קיצוצים מינימאליות, רובן ימומשו רק לאחר תום הקדנציה הנוכחית, הנחות צמיחה והכנסות ממיסים לא ריאליות וניסיון לעטוף את תרבות השפע הנוכחית במילים מתאימות מבלי לשנות דבר במהות. כל אלו בניסיון להראות לשווקים שהכל תחת שליטה…

אלא שהשווקים מסתבר מתוחכמים יותר. מה שלא נעשה כיום, יעשה בעתיד בצורה משמעותית וקשה הרבה יותר. אכן, עידן הצנע.

לנוכח הגרעונות התקציביים התופחים של הממשלות ברחבי העולם, נדרשות רבות מהן לבצע קיצוצים גם בכוחות הצבאיים שלהן. אובמה כבר הודיע על הקפאה של חלק מן התקציבים למשרד ההגנה, וכעת מתברר שגם משרד ההגנה הבריטי נדרש לקצץ סכום ענק של מעל 30 מיליארד פאונד.

מאמר מסוף השבוע ב-Daily Mail הבריטי משווה בין הצבאות המובילים בעולם, ומציג את הדילמות שעומדות בפני ראשי הצבא הבריטי (איחוד זרועות, צמצום תוכניות הצטיידות וכו').

נדמה שרק בישראל, הצבא חסין מפני קיצוצים שכאלה. הגירעון זינק אל מעל 5%, יחס החוב לתוצר מתקרב ל-80%, ועדיין הצבא בישראל גדול אפילו על בריטניה וצרפת.

לפני כחודש התבטא נגיד הבנק המרכזי של אנגליה, מרווין קינג, בנושא התפתחות הכלכלה והצמיחה בתקופה האחרונה:
It’s the level, stupid – it’s not the growth rates, it’s the levels that matter here

הגרף המצורף ממחיש את הנקודה.

הגרף מציג את היצור התעשייתי בכלכלות המובילות בעולם - ארה"ב, גוש האירו ויפן, המהוות כ-60% מסך התוצר העולמי. ניתן לראות שמחודש מרץ חל שיפור ברמת היצור התעשייתי בכל העולם, וכלכלנים אף קובעים שזו התאוששות בצורת V. אלא שכפי שניתן לראות, למרות הכותרות על השיפור והצמיחה, רמת היצור נותרה נמוכה משמעותית ביחס לרמת השיא בתחילת 2008.

המצב הכלכלי, כפי שהדגיש מרווין קינג, איננו נמדד רק בכיוון שלו, אלא גם ובעיקר בערכו המוחלט ביחס לתקופות קודמות. יתרה מכך, התוצר לנפש אף ירד עמוק יותר, וככל הנראה התכווץ גם השנה. למרות שרמת האופטימיות בשווקים עברה ממש את זו של 2007, הרי שהכלכלה הריאלית רחוקה מאוד מן השיא.

לאור הכותרות החיוביות להן זכה השבוע שוק הדיור המקומי, ועליות המחירים בחודשיים האחרונים, רצוי לבחון את המתרחש בשווקי הדיור ברחבי העולם.

מחנק האשראי, הירידה בפעילות הכלכלית, העלייה באבטלה וירידות המחירים פגעו בצורה משמעותית בשוק הדיור העולמי. פעילות הבניה הוקפאה באזורים רחבים במדינות רבות, ובמדינות מסוימות אף החלו בהריסה יזומה של בתים ורחובות שלמים, אשר ננטשו ע"י בעליהם ואוכלסו בפולשים לא חוקיים.

היקף המשבר בשוק הדיור במדינות השונות תלוי בעיקר באופן מתן המשכנתאות במדינה הספציפית: ככל שהמשכנתאות ניתנו בצורה אחראית יותר, תוך בדיקה של נכסי הלווה ויכולת ההחזר שלו, אזי מחירי הדירות עלו בצורה מתונה יותר וכמובן שהיקף הפגיעה במיתון הנוכחי מצומצם יותר.

ארה"ב

שוק הדיור משלים את השנה הרביעית של מיתון. התחלות בניה נפלו ב-80% משיא של 2.3 מיליון ב-2006 לשפל היסטורי של 458 אלף באפריל השנה. מכירות בתים בודדים נפלו ב-74%. הבנקים למשכנתאות עדיין אינם עומדים בהיקף העיקולים העצום העומד לפתחם, ולכן, למרות שמלאי הבתים למכירה התייצב על כ-10 חודשים, הרי שהוא צפוי להישאר ברמה זו זמן רב, ובכך להמשיך וללחוץ את המחירים מטה. אינדקס מחירי הבתים קייס-שילר, מציג ירידה של 31% מן השיא, כאשר התחזית הינה לירידה של כ-10% נוספים מן הרמה הנוכחית עד התחתית. השפל ההיסטורי הנוכחי בריבית המשכנתאות, אשר הגיעה לפחות מ-5% לשנה במשך 30 שנה, הביא לעלייה במספר הרוכשים והמתעניינים ברכישת דירה, דבר שמפיח אופטימיות בשווקים. עם זאת, כמעט מחצית מן העסקאות הינן של בתים שבתהליכי עיקול שונים, דבר שמותיר את הלחץ על מחירי הנכסים, ואינו מאפשר התייצבות של השוק.

בריטניה

השפל במחירי הנדל"ן הינו אחד הגורמים העיקריים למיתון הכבד במדינה. מחירי הבתים צנחו לרמתם ב-2004, תוך ירידה של כ-15% מול החודש המקביל בשנה שעברה. לאחר קיפאון מוחלט בשוק המשכנתאות בסוף 2008, ניכרים לאחרונה סימני הפשרה בשוק משני זה. עם זאת, היקף המשכנתאות עדיין נמוך ב-60% לעומת שנה שעברה. סימני תחתית יתקבלו עם השיפור בתעסוקה ובהכנסה הפרטית.

מערב אירופה

השונות בקרב המדינות בגוש האירו היא רבה, אולם בחלק מן המדינות היקף הבניה ועליות המחירים בעשור האחרון היו גבוהות אף מאלו בארה"ב, דבר שהביא להתמוטטות משמעותית עם פרוץ המשבר. בספרד ובאירלנד שיעור ההשקעה בבניה כאחוז מהתמ"ג היה ברמה שאינה ברת קיימא לאורך זמן, ולכן ההתמוטטות של השוק במדינות אלו היא הקשה ביותר. גם במדינות סקנדינביה וצרפת שוק הדיור חווה האטה משמעותית. מחקר שבוצע ע"י סיטיגרופ חוזה ירידה של 20-30 אחוז במהלך 4-5 השנים הקרובות. בשונה מארה"ב, המשכנתאות באירופה אינן "נון-ריקורס", דבר שמצמצם את החשיפה של ענף הפיננסים למשבר הנדל"ן, ומאפשר להם גמישות באופן הפיתרון לייצוב השוק.

מזרח אירופה ורוסיה

המשבר הכלכלי ומחנק האשראי נתנו את אותותיהם בשוק הדיור המקומי. חלק ניכר מן הביקושים במזרח נבע ממערב אירופה. כאשר האחרון קפא עם פרוץ המשבר, נפל השוק בצורה חריפה. בלטוויה לדוגמא, נפלו מחירי הבתים ב-36% מול שנה קודמת, ועדיין אין תחתית באופק. בנוסף, מרבית המשכנתאות נקובות בפרנק שוויצרי, דבר שגרם להתנפחות המשכנתאות, עקב הפיחות החד שספגו המטבעות המקומיים. עלייה זו בגודל המשכנתאות הביאה לעלייה בשיעור אי-העמידה בהחזרים, ולעלייה בהיקף העיקולים.

גם ברוסיה המצב דומה, כאשר היקף רכישות הדירות עם משכנתאות ברבעון הראשון של 2009 נפל ב-63% לעומת שנה קודמת. מגמה זו צפויה להמשך גם בהמשך השנה.

אסיה

הנמרים של אסיה חוו בעשור האחרון עליות מחירים משמעותיות מאוד, ובהתאם לכך היקף הנפילה במשבר הנוכחי. עם זאת, גידול האוכלוסין המהיר, לצד ההאטה בהיצע מצד חברות הבניה, הביא לצמצום מהיר של עודף ההיצע, והתייצבות של המחירים צפויה להתקיים כבר ברבעונים הקרובים.

מדיניות התמריצים הרחבה בה נקטה הממשלה בסין, לצד משכנתאות בריבית נמוכה הביאו להתייצבות של מחירי הדירות, וזאת לאחר שאלו החלו נופלים באמצע 2008.

בהונג-קונג ישנם סימנים שמחירי הדיור חוזרים לעלות, וזאת על רקע חולשת הנדל"ן ברחבי העולם, והפיחות של המטבע המקומי – דבר שמושך משקיעים מן העולם. עם זאת, שיעור הנכסים הריקים משוכרים הינו גבוה יחסית, דבר שימשיך ללחוץ על השוק בשלב זה.

מחירי הדירות צנחו בהודו 15-40 אחוז, בהתאם לאזור במדינה. היצע הבתים הגדול ממשיך ללחוץ על המחירים, וזאת למרות עליה זמנית בביקוש עקב תמריצים שניתנו למשכנתאות ולרוכשים. בנוסף, השקעות זרות במדינה הוקפאו בשלב זה, דבר שאינו תומך בהתייצבות השוק.

מחירי הדירות בויאטנם צנחו ב-30%, כאשר את עיקר הפגיעה ספג פלח בתי היוקרה. משקיעים זרים נמנעים בשלב זה מלנקוט עמדה לגבי השקעות חדשות, ובכך נותנים לשוק להמשיך ולהתדרדר בלא תחתית באופק.

ברזיל

שוק הדיור בברזיל היה מנותק מן המשבר הגלובלי עד ספטמבר 2008. מכירות בתים עלו ב-25% בתחילת 2008 מול שנה קודמת. בשנה הנוכחית, חלה צניחה במכירות של כ-20% מול שנה קודמת, אולם נראה שהשוק התייצב, וזאת עקב תמריצים ענקיים שהציעה הממשלה והבנקים המסחריים. עם התבהרות סימני השאלה במשק, צפוי שוק הדיור לשוב ולהציג את המגמה השורית שאפיינה אותו עד כה.

מקורות:

National Association of Realtors

RGE Monitor

Bloomberg

השבוע פרסם מנהל ההשקעות Geremy Grantham מחברת ניהול ההשקעות GMO את הסקירה הרבעונית שלו למשקיעים. בסקירה זו מתאר Grantham את מצב הכלכלה כיום, ואף מעניק הסתברויות להתפתחויות עתידיות אפשריות של שוק המניות. הסקירה מנוסחת בצורה פשוטה ומעניינת, תוך הסתמכות על שכל ישר וניסיון ההשקעה שלו. לטעמי, סקירה זו, הינה אחת הפרשנויות המעולות של הכלכלה והיא חובה (למרות אורכה) לכל משקיע ובעל עניין בתחום זה.

להלן מספר נקודות חשובות שעלו בסקירה:

1. הראלי הנוכחי הוא ראלי אמיתי ומשמעותי - ההשפעות של תוכניות התמריצים הגלובליות והתערבות הבנקים המרכזיים הינן משמעותיות יותר לשוק המניות, מאשר לכלכלה הריאלית. התמריצים וה'פד' נוסכים אמון במשקיעים, ודוחפים אותם להגדיל סיכונים. כיוון שכך, שוק המניות צפוי לעלות בטווח הקצר בצורה חדה, כאשר Grantham  נותן סיכוי של 80% שמדד S&P יגיע לטווח 1000-1100 נקודות בחודשים הקרובים (תוך כדי תיקונים טכניים במהלך הדרך). לטענתו הראלי הנ"ל, למעלה מ-50% עליה מן התחתית, אינו מתבסס על נתונים כלכליים, אלא על אופטימיות המשקיעים בלבד, ולכן השוק צפוי בסיומו לחזור לתחתית
2. שוק המניות לא צפוי ליפול נומינאלית הרבה מעבר לתחתית שנקבעה (סיכוי של מעל 50%) – קיימות 4 סיבות המבדילות את מצב השוק כיום מתקופות קודמות בהן השוק קרס מעל 55%:

1. שיעור הריבית הנמוך מצמצם את אלטרנטיבות ההשקעה האחרות
2. האינפלציה הנמוכה גוררת מכפילי רווח גבוהים
3. מחיר הנפט הריאלי נמוך ותומך ברווחיות החברות
4. תוכניות התמריצים הינן הגדולות מעולם

3. התאוששות הכלכלה הריאלית תהיה בצורת VL - הכותב מעריך שהשפעת התמריצים והמדיניות המוניטארית יביאו לצמיחה חיובית לקראת סוף השנה. עם זאת, התאוששות זו, תהיה נמוכה מציפיות המשקיעים או מן הקצבים להם הורגלנו בעשורים האחרונים (2% לשנה לעומת 3.5% בשנות ה-90). תקופה זו, של התאמת אורח החיים לחסכונות הקיימים, צמצום הצריכה והקטנת שיעורי הרווח הגולמי תימשך שנים ארוכות, או כדברי יוסף – 7 השנים הרזות.

האתגרים הכלכליים העומדים בפני המדינות השונות הינם בהתאם למיקומן בשרשרת הערך:

1. האמריקנים והבריטים הינם הצרכנים הגדולים בעולם, ולכן האתגר שלהם יהיה לצמצם את הצריכה העצומה שלהם.
2. הסינים הינם היצרנים של מוצרי הצריכה הפרטית לשאר העולם, ולכן המשבר הנוכחי, והגדלת החיסכון בקרב האמריקנים יגרמו לפיטורי מיליוני סינים. האתגר הסיני הוא לפתח תוכניות תמיכה סוציאליות לאוכלוסיה.
3. הגרמנים והיפנים הינם יצואנים של מכונות המייצרות את מוצרי הצריכה לכל העולם, ולכן גם אצלם הסבל מן המשבר צפוי להיות משמעותי. הממשל בגרמניה ויפן יידרש דווקא לשכנע את האזרחים לצמצם את שיעור החיסכון ולהגדיל את הצריכה הפרטית.

המדיניות המוניטארית והפיסקאלית המרחיבה הינן חסרות תקדים, אולם בפועל הן המירו תיקון חד וכואב בכלכלה (אשר נבע מצריכה מופרזת לצד ניהול סיכונים חסר אחריות במערכת הבנקאות) בתיקון רדוד יותר שצפוי להימשך שנים. Grantham מעריך שרק בעוד כ-20 שנה מדד ה-S&P יגיע לשיא ריאלי חדש של כל הזמנים.

מקור: The Last Hurrah and Seven Lean Years , GMO Investment Firm (ההרשמה לאתר - חינם)