כלכלוג

אתמול פורסמו מבחני הלחץ שביצע האיחוד האירופי ל-91 הבנקים הגדולים באירופה (למעט שוויץ). בנקים אלו מנהלים כ-60% מסך הנכסים הפיננסיים של היבשת, ולכן החשיבות בהבנת יכולתם להתמודד עם הרעה במצב הכלכלי.

קצת על המבחנים, אופן ניהולם והנחות היסוד שמאחוריהם:
1. עקב השונות במבנה הבנקים ואופן פעולתם במדינות השונות נאלץ האיחוד האירופי להפעיל מבנה גמיש למבחני הלחץ. הנהגת האיחוד, בראשות הבנק המרכזי ואנשי הכלכלה באיחוד הגדירו 2 תרחישים כלכליים, בהם ניכרת הרעה מסויימת במצב הכלכלי, תוך מתן הנחות יסוד כלליות לכל האיחוד. אנשי הפיקוח על הבנקים והאוצר במדינות אלו השתמשו בקווים מנחים אלו ובחנו את הבנקים הגדולים שבמדינתם, תוך התייחסות לשונות הרלוונטית לכל בנק ולכל מדינה. מן הסתם, קיימת האפשרות שניתנו הקלות מסויימות, אשר לא הובאו לידיעת הציבור בדוח המצורף בקישור שלעיל.

2. על פי הנחת התרחיש הגרוע ביותר, הצמיחה בגוש האירו תרד כ-0.2% ב-2010 ו-0.6% ב-2011. בנוסף האבטלה תעלה ל-10.2% ב-2010 (לעומת 10% כיום) ו-11.1% ב-2011. לא ניתן לומר שזהו התרחיש הגרוע ביותר האפשרי, ביחוד על רקע תוכניות הקיצוצים שיזמו המדינות השונות באופן סימולטני.

3. האיחוד האירופי הגדיר עליה בסיכון של מדינות שונות, תוך קביעת שיעור מחיקת חובות בכל מדינה ומדינה באופן ספציפי. שיעור התשואה על האגרות השונות הועלה בהתאם לרמת הסיכון שלהם, וכן נקבעה תלילות העקום הרלוונטית. ניתן לראות בגרף המצורף את הערכותיהם למחיקת חובות במדינות השונות. המעניין הוא שלמרות דירוג ה-AAA המושלם של בריטניה, העריכו הכלכלנים מחיקה של למעלה מ-10% מן החוב - אמירה משמעותית מאוד.

4. בהתאם להנחות יסוד אלו ואחרות, נבחנו הבנקים, ובעיקר שיעור ההון הראשוני שלהם (המיוחס לבעלי המניות), תוך קביעת רף מינימום של 6%. בשבעת הבנקים שנכשלו, שיעור ההון הראשוני נפל מתחת לרף זה במצב היחוס המתואר, והם נדרשים לגייס יחד סך של כ-3.5 מיליארד אירו בלבד.

לטעמי, מבחני הלחץ לא השיגו את מטרתם. הבנקים נבחנו במתאר אחד מסויים, אשר איננו חמור במיוחד, ביחוד לאור תרחישי אימה אפשריים, אשר נשמעו בזמן משבר החוב בחודש מאי. יתרה מכך, דווקא הנחות היסוד לגבי מחיקת החובות של מדינות מסויימות מעלה את ההכרה שדבר שכזה הינו אפשרי כבר בעתיד הקרוב. להערכתי השווקים לא יקבלו מתאר שכזה בצורה רגועה, ואנו צפויים לרמות לחץ משמעותיות אף יותר מזה שהוצג לעיל.

שיעור האבטלה בגוש האירו (16 מדינות), אשר פורסם בשבוע שעבר, עלה ל-10.1% מכוח העבודה. נתון זה מהווה שיא של 12 שנים, וכולל כ-16 מיליון איש, אשר לא הצליחו למצוא משרה כלשהי במהלך חודש אפריל.

מגמת ההרעה בתעסוקה פוגעת משמעותית בכל ניסיונות ההנהגה להוביל את אירופה לצמיחה. מובטלים אלו מצמצמים משמעותית את הוצאותיהם, דבר שמתבטא במכירות הקמעונאיות ברחבי האיחוד, פוגע בהכנסות החברות, שמצידן נאלצות לקצץ הוצאות, וחוזר חלילה. גם הממשלות כאמור נפגעות מן המגמה, עקב הירידה בהכנסותיהן ממיסים.

חשוב להדגיש, שנתונים אלו הינם לפני ישום תוכניות הצנע בספרד, יוון, פורטוגל, בריטניה, הונגריה ורומניה (שלא לדבר על גרמניה, איטליה וצרפת). תוכניות אלו צפויות כאמור,לתמוך בהמשך המגמה.

1. תרבות העלמת המס ביוון - רק 5000 מבין כל אזרחי יוון דיווחו על הכנסה מעל 100 אלף אירו בשנת 2008. מצחיק כמה שזה עצוב. The New York Times מציג את תרבות העלמת המס ביוון והפעולות של הממשל למצוא את אותם עבריינים.

2. מלכוד 22 של האיחוד האירופי - כרגיל, למי שרוצה להתעדכן על הנעשה במדינות אירופה, אין כמו הבלוג Global Economy Matters בכדי להבין את המתרחש ולדעת את המספרים החשובים.

היום אישרו שרי האוצר של מדינות האיחוד האירופי את תוכנית הסיוע ליוון. התוכנית כוללת מתן ערבויות לגיוס חוב על ידי ממשלת יוון, ואולי סיוע כספי במקרה חרום. תוכנית זו אושרה לאחר שממשלת יוון החליטה על קיצוץ של כ-5 מיליארד אירו מתקציבה לצד גיוס הון בסכום דומה.
האם יוון תוכל לשרוד את המשבר? האם כלכלתה בנויה למצב החדש ולתוכנית הכלכלית שלקחה על עצמה הממשלה??

בכדי לעמוד באתגר על יוון לחזור מהר לצמיחה, אלא שרמת הפריון ביוון הינה מן הנמוכות בגוש האירו, ברמה של כ-70% בלבד מן הממוצע. הצמיחה ברבעון ה-4 של 2009 היתה 2.5%-, מן הגרועות באיחוד. תושבי יוון מבינים את האתגר העומד מולם, אולם נראה שהמסורת של התחמקות מתשלום מיסים ושחיתות הינה חזקה מהם, ותקשה עליהם להרתם למאמץ הלאומי. רק לשם המחשה, שר האוצר היווני עדכן שרק 5000 יוונים בלבד הצהירו על הכנסה מעל 100,000 אירו…

למרות ההצטרפות לגוש האירו, כלכלת יוון נותרה כלכלה מסורתית של תחילת המאה ה-20. הכלכלה מורכבת מסקטור ספנות גדול, אשר נהנה מתקופת פריחה אדירה במהלך 2 העשורים האחרונים, אולם כעת הוא במשבר חמור ועודף יכולת יצור. סקטור מרכזי נוסף הוא התיירות, אולם זו ממוקדת בתיירות עממית וזולה, וכמעט שאינה מציעה תיירות יוקרתית לעשירי אירופה. לבסוף הסקטור המשמעותי האחרון בכלכלה היוונית הוא החקלאות, אשר מעסיקה כ-13% מסך כוח העבודה, הרבה מעבר לממוצע במדינות האיחוד. ניתן לראות שתחומים אלו אינם מוכווני צמיחה, דבר שיקשה על יוון לעמוד בנטל שלקחה על עצמה.

בנוסף על האמור לעיל, עם הצטרפות המדינה לאיחוד, הגדילה האוכלוסיה את רמת החוב שלה, עד כדי 220% מן התוצר, מהם 120% חוב ציבורי, ועוד 50% חוב של משקי הבית. בנוסף, קיים שיעור גבוה של תשלום בשיקים דחויים במספר שאינו ידוע, כך שרמת המינוף בפועל מוערכת בכ-300% מן התוצר. רמת חוב זו, נוצרה ע"י עליה ניכרת ברמת החיים, וכן בועת נדל"ן, אשר טופחה באמצעות כ-80 מיליארד אירו במשכנתאות.

גם הממשלה לא טמנה את ידה בעשורים האחרונים, והגדילה את חובה בצורה דרמטית. הגדלת החוב נעשתה ע"י ניפוח הסקטור הציבורי תוך יצירת עודף בירוקרטי עצום, אשר לא קיים בכל אירופה. בנוסף, שיפרה הממשלה את תנאי הפנסיה של מגזרים רבים, כך שמרבית העובדים יוצאים לפנסיה בגיל 61, עם הטבות רבות ומופלגות.

לאור האמור, נראה שיהיה קשה ליוונים לעמוד במעמסה שלקחו על עצמם. הפגיעה ברמת החיים צפויה להיות קשה מאוד, וספק עם האוכלוסיה הפנימה את המשמעות. בתקופת הדרכמה הידועה, נהגו הממשלות לשמור על רמת אינפלציה משמעותית, תוך פיחות יזום של המטבע מידי תקופה, ובכך לשחוק את סך החובות הפנימיים. אולם עם ההצטרפות לגוש האירו, ניטלה מהם מידת החופשיות הזו, והמשבר אכן בשיאו.

ברור לכולם שגם הגרמנים והצרפתים ידעו על מצבה של יוון מזה מספר שנים. אלא, שכל זמן שניתן היה להרוויח מהצטרפות יוון, לא היססו הגרמנים ועודדו את ממשלת יוון להמשיך בדרכה. כעת, כאשר הגרמנים נאלצים לממן חלק מתוכנית ההצלה, הם בוחרים להתנער מאחריותם, ומגלגלים את עיניהם אל מול הבזבזנות היוונית.

אכן, טרגדיה…

1. הסכנה האורבת באג"ח מוניציפלי - חלק גדול משוק האג"ח בארה"ב מורכב מאג"ח של ערים ומדינות, אשר הפכו תזרים מזומנים שוטף להכנסה חד-פעמית באמצעות איגוח. אלא שהמשבר הנוכחי, הביא לירידה חדה בהכנסות ממיסים של ערים, רשויות ומדינות בתוך ארה"ב. חלקן על סף פשיטת רגל, ולמרות זאת, אזרחים רבים ממשיכים ורוכשים אגרות אלו, מתוך הנחה שהממשל הפדראלי לא יאפשר פשיטת רגל שכזו. מאמר בנושא מתוך BusinessWeek מציג את הסכנות הטמונות באפיק השקעה זה.

2. אירופה מסתכנת בשפל גדול נוסף - מאמר חשוב מן הכלכלן לשעבר של קרן המטבע העולמית, Prof. Simon Johnson, מתוך הבלוג The Baseline Sceinario, אשר עוסק בקשיי ההתמודדות של מדינות האיחוד האירופי בכל הקשור במשבר ב-יוון. מדוע קרן המטבע איננה יכולה או מוזמנת לעזור במקרה הנוכחי, ומה ההשלכות של התפתחות המשבר.

על רקע הידיעות בדבר הפעלת תוכנית חילוץ מטעם האיחוד האירופי לטובת יוון, מצורף פוסט מן הבלוג Credit Writedowns בנושא.

הפוסט מסביר את המניעים הגרמניים הפנימיים שלא לתמוך בתוכנית סיוע שכזו. לאחר הטראומות של שתי מלחמות עולם, ותקופת היפר אינפלציה מלווה בעליית הנאציזם, הגרמנים יעשו הכל בכדי להמנע מחזרה על חוויות קרובות לאלו. דבר זה יוצר רתיעה מובנית בקרב הגרמנים מפני כוח צבאי וכן מפני כל התפתחות אינפלציונית שהיא.

כתוצאה מכך, נכנסו הגרמנים לאיחוד האירופי עם יוון ואיטליה, אשר ידועות בחוסר המשמעת הפיסקלית שלהן, מתוך הנחה שהאמנות שנחתמו בתחומים הפיסקלים-מוניטרים יחסמו כל התדרדרות כלכלית. אלא, שהיו אלו דווקא גרמניה וצרפת, אשר הפרו ראשונות את מגבלת ה-3% גירעון מן התוצר (בתקופת הקאנצלר שרודר), ובכך הראו ליתר השותפות שלאיחוד עצמו אין "שיניים" בכדי לאכוף את תקנותיו הפנימיות. עובדה זו נוצלה כאמור ע"י מדינות ה-PIIGS, והביאה למשבר הנוכחי.

בנוסף, רבים מוותיקי גרמניה המערבית חשים שהם שילמו די והותר עבור איחוד גרמניה, בכך שתמכו בכספי המיסים שלהם בכלכלת מזרח גרמניה, שהיתה חלשה ומפגרת. מבחינתם, כל תשלום נוסף לטובת האיחוד האירופאי איננו מקובל. יתרה מכך, חלק מאותם ותיקים אף אינם מוכנים לקבל שטרות אירו, אשר הודפסו במדינות שאינן גרמניה. על רקע זה, נבחרה בבחירות האחרונות ב-2009 המפלגה הדמוקרטית (FDP). כעת, כשהמפלגה הינה חלק מן הקואליציה, היא לא תאפשר כל סיוע ליוון או איטליה, אשר נתפסות כבזבזניות וחסרות אחריות. במידה והיה מדובר באוסטריה או ספרד, הרי שהגרמנים היו נוטים יותר להסכים לסיוע. אולם לגבי יוון קיים קונצנזוס בתוך גרמניה שלא לאפשר כל סיוע מכספי גרמניה.

לאור האמור, לא בכדי נפוצו שמועות שיוון פנתה ל-סין לצורך סיוע. נראה שעדיף ליוונים לקבל סיוע מחוץ לאיחוד, כלומר מקרן המטבע העולמית, ובלבד שלא להביא את המתיחות המתגברת בתוך האיחוד לנקודת קיצון.

המשפט שבנושא מיוחס לכומר של העיר הטרויה, כשניסה להזהיר את אנשי העיר, שלא להכניס את סוס העץ הענק, שהותירו היוונים מאחוריהם, אל בין החומות.

השבוע העניקו היוונים "מתנה" לחבריהם מן האיחוד האירופי. שר האוצר היווני הציג את יעדי התקציב של הממשלה, בו הם מתכננים לצמצם את הגירעון התקציבי מ-12.7% כיום לכדי 2.8% בסוף 2012. הקבינט היווני התחייב לתוכנית קיצוצים אגרסיבית במגזר הציבורי, לצד חקיקה דרמטית שצפויה לפגוע בתשלומי ההעברה שמבצע הממשל ועליה בשיעור המס במדינה.

אלא, שבמצבה הנוכחי, לממשלה היוונית אין את הכוח הפוליטי לממש את ההבטחות הללו. ראשי האיחוד, ובראשם הנגיד טרישה, עדיין מאמינים שיוון יכולה לממש את הבטחותיה שלעיל, ולכן אינם מבצעים פעילות מונעת כלשהי, אלא ממשיכים להלוות לבנקים היוונים ולממשלה ביוון, ורק מפעילים לחץ מסויים בנושא. כמו שראשי המערכת הפיננסית בארה"ב לא זיהו את משבר הדיור המתפתח בתוך ארצם, כך כעת, אף אחד אינו מזהה את חומרת המשבר המתפתחת ביוון ובייתר חברותיה ל-PIIGS (פורטוגל, אירלנד, איטליה, יוון, ספרד).

סופה של טרויה מן האודיסיאה כבר ידוע…

1. הצריכה הפרטית בסין - כלכלנים רבים מעריכים שסין צפויה למשוך את כלכלת העולם מן המשבר הגלובלי, למרות ההאטה בביקושים מצד ארה"ב ומדינות המערב. אותם כלכלנים מתבססים על העליה בצריכה הפרטית בסין, אשר צפויה להוות תחליף לביקושים הדועכים ליצוא. פוסט של RGE Monitor מעורר סימני שאלה לגבי אפשרות זו.

2. הבנק המרכזי של האיחוד האירופי - לאור העליה בתפיסת הסיכון של חובות המדינות השונות (יוון, ספרד) והסיכונים השונים מצד אירלנד, פורטוגל, איטליה ומדינות מזרח אירופה, מעניין לראות איך מתמודד הבנק של האיחוד האירופי. פוסט מרתק בנושא בבלוג Global Economy Matters.