כלכלוג

1. הבועה הגדולה מכולן - Peter Schiff מתריע מפני ההשלכות של היווצרות הבועה הגדולה מכולן - בועת החוב הממשלתי. הממשל של אובמה ממשיך במהלכיו הסוציאליסטיים, כשהוא מגדיל את מעורבות הממשלה בפעילות הכלכלית ע"י הלאמת תחומים שונים. פעילות זו מבוססת על בועת חוב הולכת ותופחת, אשר צפויה להתפוצץ בעתיד הלא רחוק…

2. סימנים לסיום הראלי - Michael Panzner נותן בהם סימנים, כשהוא מראה את ההשלכות של שוק העבודה המקרטע, שיעור החיסכון הנמוך של הצרכן האמריקני, והעליה בתשואות האג"ח. חומר טוב….

מידי יום מלאים אתרי החדשות והכלכלה במאמרים וידיעות לגבי יוון. המשבר הכלכלי של יוון גלש מזמן מתחומי הסביר, וכעת הוא מייצג משהו הרבה יותר גדול מן הכלכלה הקטנטנה של יוון.

מספר עובדות בכדי להבין את הקונטקסט של הדברים:
1. התוצר של יוון הינו פחות מ-0.5% מסך התוצר העולמי, וזאת בהשוואה לארה"ב (20%), סין (11.5%) או יפן (4.3%). עפ"י נתונים אלו ברור שגם פשיטת רגל יוונית לא תשפיע דרמטית על הכלכלה העולמית.
2. סך החוב הציבורי ביוון עומד על כ-300 מיליארד אירו, או קצת מעל 400 מיליארד דולר. לשם המחשה, קרן האג"ח של PIMCO מנהלת מעל טריליון דולר, הסיוע של ממשלת ארה"ב לחברת AIG הינו על סך 200 מיליארד דולר וסך גיוס החוב השבועי הממוצע של ממשלת ארה"ב הינו גבוה מ-30 מיליארד דולר. ברור לכל, שיוון זקוקה רק למעט מכל הכספים העצומים שמצויים באיזור בכדי לאזן את כלכלתה.

הסיבה לכותרות הגדולות מצויה מתחת לפני השטח. עם מורידים את הבובה הראשונה בבושקה מתגלה אינגה הגרמנית, אשר מודאגת מאוד מיציבות גוש האירו. מזה למעלה מעשור, מנסות גרמניה וצרפת לייצר אלטרנטיבה לדולר האמריקני באמצעות האירו. פשיטת רגל של אחת מחברות האיחוד תאותת למשקיעים על חולשת האיחוד והמטבע, דבר שיקשה מאוד על שימורו בהמשך הדרך.

מתחת לבובה הגרמנית מצויה ג'ניפר האמריקנית, אשר נלחמת על מעמדו של הדולר כמטבע הרזרבה העולמי, ומנסה באמצעות מאמרים בכל העתונים להחליש את התחרות. הממשל האמריקני זקוק לכ-1.5 טריליון דולר מידי שנה בכדי לכסות את הגירעון הפדרלי, מתוכם כטריליון ממשקיעים זרים - סינים, יפנים וערבים. דולר חזק, יהווה פיצוי הולם למשקיעים אלו בבואם לרכוש Treasuries בריבית אפסית, ויאפשר את שימור רמת החיים הנוכחית בארה"ב עמוסת החובות.

הבבושקה האחרונה הינה צ'ין הסינית. בזמן שהפילים הגדולים נלחמים על ליבה וכספה של סין, אשר מעדיפה את היואן חלש ככל האפשר, בכדי לשמר את מעמדה כיצרנית האולטרה זולה של העולם. הטריליונים של סין הינם הסיבה האמיתית למאבק בין הגושים, כשיוון הקטנה היא רק התירוץ…

כל העיתונים והכלכלנים חוזים התאוששות באופק. התמ"ג בארה"ב זינק לרבעון הרביעי בלמעלה מ-5%, וישראל אף סיימה את 2009 עם צמיחה חיובית קלה.

האופטימים מבין החזאים מזהים את האות "V" כתרחיש הרלוונטי לתיאור השיפור הכלכלי גם בחודשים הבאים.
האופטימיים למחצה מנסים למצוא את התרחיש הכלכלי העתידי בסימן שורש ריבועי, תוך שהם טענים שלאחר הצניחה והראלי חזרה, אנו צפויים לתקופה ממושכת של דשדוש, עד שנשוב למלא את המצברים ונמשיך קדימה לצמיחה ברת-קיימא.
הפאסימיים ביותר מדברים על אפשרות לתבנית מסוג "W", בה השוק יצנח בחזרה לאותה רמת תמיכה (איזור 666 במדד S&P500), ולאחר מיתון נוסף וזמני נזנק לעתיד חדש.

ברצוני להציג אפשרות רביעית, קיצונית מכל אלו שלעיל, בה השוק צפוי לצנוח הרבה מעבר לתחתית הזמנית שהושגה לפני שנה, ובכך לייצר תבנית דמויית "Y".

הסיבות למשבר מסוג זה הן:
1. יותר מידי חוב - כל הגורמים הכלכליים במדינות המפותחות המשתתפים במשחק הכלכלי עמוסים לעייפה בחובות, שטרם היו כמותם בהסטוריה האנושית. הצרכנים, החברות, הבנקים והמדינות ממונפים לדעת, כך שכל זעזוע יכול להביא לתגובת שרשרת של פשיטות רגל, מחיקת חובות וחוזר חלילה.

2. השקעות גרועות - רבות מן ההשקעות בשנים האחרונות, לרבות חלק ניכר מתוכניות התמריצים בארה"ב, ביפאן ובסין הינן בעלות ערך כלכלי נמוך, כאשר התזרים שהן מייצרות מכסה בקושי, אם בכלל, את החזרי החוב שנלקח למימושן. הכדאיות של השקעות אלו הינה גבולית לכל היותר, גם בתקופה של ריביות אולטרה נמוכות, כפי ששוררות כיום במדינות המערב.

3. עליה בשיעורי הריבית - רמות הריבית הקיימות היום, אינן יכולות לרדת כמעט, עקב קרבתן ל-0% (ריבית שלילית אפשרית, אך לא סבירה), ולכן הכיוון של הריביות בעתיד הנראה לעין הוא מעלה בלבד. עליית הריבית תייקר מאוד את גלגול החובות האסטרונומיים, ובמקרים מסויימים אף תביא לחדלות פירעון של הלוואות ספקולטיביות. ממשלות המערב מסתמכות מאוד על גיוס חוב לטווח קצר, לצורך מימון הגרעונות העצומים. דבר זה יפוך יקר מאוד במידת ושיעורי הריבית יעלו.

4. המשך הירידות בשווקי הנדל"ן - מבנה המחירים בשנתיים האחרונות בשווקי הנדל"ן המסחרי ולמגורים בארה"ב ובאירופה מראה שגל הירידות טרם הסתיים. הגל הבא של הירידות יכלול ירידה חדה במחירי הנדל"ן המסחרי, לצד משבר משכנתאות בהלוואות הגדולות והאיכותיות יותר - הלוואות מסוג ALT-A. ירידות אלו יחייבו גל נוסף של מחיקות במערכת הפיננסית, דבר שהבנקים הגדולים ניסו להמנע ממנו לאורך השנה האחרונה.

5. משבר חוב של רשויות בתוך ארה"ב - הירידה בהכנסות ממיסים הביאה רשויות רבות בתוך ארה"ב (מדינות, מחוזות וערים) לגרעונות ענק, אשר הממשל הפדרלי לא יוכל לכסות. בנוסף למשבר האג"ח שיווצר, הרי שהרשויות הללו יאלצו לצמצם את הסגל העומד לרשותן לצד פגישה בשירותים ובפנסיות של האזרחים.

6. עליה בשיעור האבטלה - כל התדרדרות קלה במצב הכלכלי, תביא לפשיטת רגל של גופים אשר ממונפים יתר על המידה, ובכך לפיטורי עובדיהם. שיעור האבטלה U6 (הכולל את כל העובדים בחלקי משרה ושהיו רוצים לעבוד משרה מלאה) צפוי להגיע לשיא הגבוה מזה בשפל הגדול הקודם.

לסיכום, למשבר החוב הגלובלי הקיים, אין פיתרון קסם בדמות תוכניות תמריצים גדולות ככל שיהיו, או הדפסת כסף. רק מחיקת חובות והערכות מחודשת של הכלכלה והחברה תוכל להביא ליצירת בסיס לצמיחה כלכלית יציבה.

1. הסכנה האורבת באג"ח מוניציפלי - חלק גדול משוק האג"ח בארה"ב מורכב מאג"ח של ערים ומדינות, אשר הפכו תזרים מזומנים שוטף להכנסה חד-פעמית באמצעות איגוח. אלא שהמשבר הנוכחי, הביא לירידה חדה בהכנסות ממיסים של ערים, רשויות ומדינות בתוך ארה"ב. חלקן על סף פשיטת רגל, ולמרות זאת, אזרחים רבים ממשיכים ורוכשים אגרות אלו, מתוך הנחה שהממשל הפדראלי לא יאפשר פשיטת רגל שכזו. מאמר בנושא מתוך BusinessWeek מציג את הסכנות הטמונות באפיק השקעה זה.

2. אירופה מסתכנת בשפל גדול נוסף - מאמר חשוב מן הכלכלן לשעבר של קרן המטבע העולמית, Prof. Simon Johnson, מתוך הבלוג The Baseline Sceinario, אשר עוסק בקשיי ההתמודדות של מדינות האיחוד האירופי בכל הקשור במשבר ב-יוון. מדוע קרן המטבע איננה יכולה או מוזמנת לעזור במקרה הנוכחי, ומה ההשלכות של התפתחות המשבר.

מצורף תרשים מתוך ספר התקציב של הקונגרס המציג את תחזית הגרעונות של המדינות בארה"ב. הגירעון הינו הפער שבין תחזית ההכנסות וההוצאות של המדינות השונות.

שימו לב למספר המדינות בהן הגירעון מעל 20% (18 מדינות, מהן 8 מדינות מעל 25%). המשמעותית מכולן כאמור היא קליפורניה, המהווה בגודלה את הכלכלה ה-7 בגודלה בעולם.

גרעונות אלו יסגרו רק באמצעות קיצוצים דרמטיים בשירותים שמעניקות המדינות לתושביהן, לצד העלאת מיסים חדה. פעולות אלו צפויות להעמיק את האבטלה ולחזק את הלחצים הדיפלציוניים במדינה.

החלק המעניין בסיפור הזה הוא כמובן מחוייבות הממשל לסייע למדינות, לערים ולמחוזות בארה"ב. רבות מן הישויות המקומיות הללו הנפיקו אג"ח בסכומים ענקיים, כאשר המשקיעים מניחים שהממשל יבוא לעזרתן בשעת צרה. אלא שהגרעון הפדרלי התופח, לצד חוסר האמון מצד שוק ההון, יקשו מאוד מאוד על הממשל לעמוד במחוייבותו זו שלעיל.

מאז נקודת השפל במשבר במהלך מרץ 2009, חל שינוי בהתייחסות הציבור לאג"ח וחובות של חברות. הלקח שהציבור למד מן המשבר הוא שחברות גדולות ינצלו תמיד מכל משבר, גדול ככל שיהיה, וזאת באמצעות כספי משלם המיסים. קריסות ענק אינן טובות לפוליטיקאים, והם ישתמשו בכל כלי שבאמתחתם לדחות את הקץ לקדנציה של מחליפיהם.

הציבור למד את הלקח. מאז אותה נקודת זמן, חלה נהירה אדירה של כספי ציבור לאג"ח חברות ואג"ח מדינה יותר מאשר בכל תקופה קודמת. החברות והממשלות ניצלו את האופנה החדשה, והריביות האפסיות, וגייסו סכומי שיא דמיוניים מן הציבור.

מצורף גרף מ-מורגן סטנלי המציג את השיא החדש בגיוסי כספים לקרנות אג"ח. גרף זהה ניתן להפיק גם לגבי קרנות האג"ח בישראל.

וכך הגענו לנקודה המעניינת. המשבר האחרון, שנבע מעודף חובות ומינוף של בנקים וצרכנים, הביא לגל גדול עוד יותר של גיוסי חוב ומינוף. אלא שהפעם, הבנקים נמנעו קצת יותר מלהשתתף בחגיגה, וזאת כלקח מן המשבר. במקומם הצטרפו האזרחים והבנקים המרכזיים, אשר הדפיסו כסף לשם רכישת אג"ח ממשלתיות.

רמות המינוף הללו, לצד הירידה בהכנסות של מדינות, חברות וצרכנים יצרו איום עצום על הכלכלה. מעניין יהיה לראות עד מתי ניתן יהיה לגלגל את סך החובות הענק הזה ללא משבר גדול חדש…

בידיעה מן השעות האחרונות התברר שההנפקה היומית בסך 42 מיליארד דולר של אג"ח ממשלת ארה"ב עברה ללא בעיות ונספגה בשוק בלא עליה בתשואה.

ידיעות דומות התקבלו במהלך כל השנה בהן גייס הממשל למעלה מ-1.8 טריליון דולר, בכדי לממן את הגירעון התופח שלו, וזאת מבלי עליה כלשהי בתשואת האג"ח. נשאלת השאלה, מי באמת הלווה כל כך הרבה כסף לממשלת ארה"ב?

מאמר מרתק בנושא מנסה למצוא את בעלי ההון שהלוו את הכסף הגדול הזה לממשל, ולא מצליח.
על פי המידע הרשמי, משקיעים זרים, כלומר סין, יפאן ומדינות ערב קנו בכ-700 מיליארד דולר אג"ח של הממשל - גידול משמעותי משנת 2008. עוד כ-286 מיליארד נרכשו ע"י ה'פד' עצמו, כחלק מתוכנית ה-QE שלו להורדת שיעור הריבית להלוואות. לבסוף נותרו עוד כמעט 600 מיליארד דולר, אשר לא ברור מי הרוכש, מאילו מקורות בא הכסף, ולמה בכלל לעשות זאת?

הכותבים, מבית ההשקעות Sprott קובעים שהתנהלות הממשל הינה בפירוש הונאת פונזי, וסופה לקרוס, כמו כל הונאה דומה.

- לאחר למעלה משנה, חזר השבוע מדד הדאו-ג'ונס אל מעל רף 10,000 הנקודות.

- ב-29/3/1999 פרץ מדד הדאו-ג'ונס לראשונה את רף 10,000 הנקודות.

- מאז אותו יום, לפני למעלה מעשור, שהה המדד 1,860 ימים מעל אותה נקודה פוקאלית.

- במהלך התקופה קיבלו בעלי המניות כ-3% תשואת דיבידנד דולרית לשנה.

- במהלך העשור איבד הדולר כרבע מכוח הקניה שלו בארה"ב ובעולם, עקב אינפלציה ופיחות ביחס למטבעות המובילים.

- אחזקה באג"ח של ממשלת ארה"ב (בכל מח"מ) במהלך כל התקופה הניבה תשואה גבוהה יותר, בסיכון נמוך יותר. אחזקה זו תמשיך להניב תשואה גבוהה יותר כל זמן שימשך הסייקל הדובי.

- שימרו על כספכם…

1. ביל גרוס - מנהל קרן האג"ח הנודעת של PIMCO מנמיך ציפיות לגבי הצמיחה ארוכת הטווח של ארה"ב, וגוזר משמעויות לגבי התשואות על השקעה ודמי הניהול בשל כך
2. גניבת מתכות - אחד היתרונות של המיתון והצניחה במחירי הסחורות הוא הפסקת גניבת ברזל, נחושת ושאר המתכות החצי-יקרות מתמרורים, קווי חשמל ואפילו מצבות. מאמר בנושא מ-סן דייגו

כולם-כולם מצפים להחלשות הדולר מול השקל ומול מטבעות אחרים. לכולם יש סיבות והסברים טובים לכך, ואפילו הדולר עשה כמה צעדים בכיוון כשירד מ-4.25 ש"ח ל-3.86 ש"ח. אז…האם הוא צפוי להמשיך?

1. המשקיעים והאזרחים זוכרים את הדולר מתחכך ברמת 3.2 ש"ח ליחידה, ולאחר הירידה האחרונה מ-4 שקלים הם בטוחים שאוטוטו אנו חוזרים לשם.
2. הכלכלה האמריקנית "על הפנים", ביחוד ביחס לישראל. שיעור האבטלה שם גבוה מזה שבישראל, את הגירעון סופרים שם בטריליונים לעומת שקלים בודדים אצלנו, שוק הנדל"ן בארה"ב מרוסק לעומת העוצמה של הדירות בישראל…בקיצור, השקל חזק…
3. ברננקי הודיע היום שיותיר את הריבית האפסית בארה"ב עוד תקופה ארוכה, עד שהכלכלה הריאלית תציג סימנים משמעותיים של התאוששות. בישראל, כבר סופרים את השבועות עד העלאת הריבית הראשונה של סטנלי, וממילא יש לנו "פור" של כמעט 0.5%.
4. האינטרס של ארה"ב הוא להחליש את הדולר, בכדי לעודד את התעשיה והיצוא האמריקני.

אכן, טיעונים משמעותיים…אולם נראה שהדברים מסובכים יותר מכפי הנראה:

1. אמנם הכלכלה בארה"ב מתכווצת בקצב מדאיג (מעל 5% בקצב שנתי), אולם מסתבר שזה כלום לעומת יפן ואירופה שחוות התכווצות דו-ספרתית.
2. בנוסף, המיתון בהן עמוק ומשמעותי יותר, וההשלכות הדפלציוניות נראות מכל זוית.
3. אמנם האינטרס של ארה"ב הוא להחליש את הדולר, אולם זהו האינטרס של כל המדינות בעולם המתמודדות עם התכווצות הביקושים. כיוון שכולן רוצות להחליש את המטבע שלהן, הרי שבפועל ישמר הסטטוס קוו עד לפרוץ ארוע משמעותי.
4. מצורף גרף (לחצו להגדלה) מן הבלוג ECONOMPIC ובו מדד Big Mac Index, אשר מראה שכבר כעת הדולר חלש מול המטבעות הרלוונטים. האם יתכן שהוא יחלש עוד יותר?
5. סין, אשר מחזיקה בכמות משמעותית של אג"ח מדינה של ארה"ב, הביעה לאחרונה את חששותיה מהחלשות הדולר. הממשל בארה"ב רוצה מאוד לשמר את סין כרוכשת אג"ח, ביחוד לנוכח הגירעון המאיים בתקציב, ולכן יעשה ככל יכולתו לשמור על הדולר יציב.
6. שיעור פשיטות הרגל בקרב מדינות מצוי בשנים האחרונות ברמתו הנמוכה ביותר. לאור הסיכונים הרבים שנטלו ממשלות בעולם על עצמן (הגדלת הגירעון, רכישת נכסים מסוכנים מחברות, מתן ערבויות לעסקים כושלים, וכו') עלה הסיכוי לפשיטת רגל של מדינות רבות. במידה וארועים שכאלה יקרו בעתיד הקרוב, צפוי הדולר, הנחשב לנכס בטוח, להתחזק בצורה משמעותית.

לסיכום, נראה שלמרות השבועות האחרונים, בהם הדולר נחלש מול המטבעות השונים, הכיוון של הדולר הוא כלפי מעלה. אמנם יתכן שבתקופה הקרובה הוא ימשיך להחלש, אולם החלשות זו צפויה להיות מתונה ומבוקרת, כאשר ה'פד' והממשל עוקבים באדיקות אחר מצבו בעולם, ויעשו כל שביכולתם לשמר את חוסנו, ואולי אף לחזקו.