כלכלוג

1. על איכות נתוני הצמיחה של סין - השבוע התפרסם שהתמ"ג בסין צמח בקצב שנתי של 8.9% ברבעון השלישי, קצב גבוה ומפתיע לאור הירידה החדה ביצוא. פוסט מעניין של Michael Pettis בוחן באופן ביקורתי את הכדאיות הכלכלית של תוכנית התמריצים הממשלתית, לצד הצטברות המלאים של חומרי גלם ותוצ"ג ברחבי המדינה. ניכר שמתחת לפני השטח הכלכלה המקומית צומחת באופן לא מאוזן ולא יציב.

2. הבלוג כנגד גולדמן זאקס - בעקבות תוכניות החילוץ היקרות להחריד של הממשל, מהן הרוויח בית ההשקעות גולדמן זאקס מיליארדי דולרים, עלה מפלס הכעס בקרב הציבור כנגד האחרון ומדיניות רדיפת הרווחים והבונוסים הנהוגה בו. Mike Morgan לקח את הנושא צעד אחד קדימה, ואף הקים בלוג GoldmanSacks666.com בו הוא מציג קישורים לכל מאמר כנגד גולדמן זאקס וכן תיאוריות קונספירציה אפשריות לגבי שיטות הגדלת הרווחים שלו. גם תביעה של גולדמן בנושא לא הצליחה לגרום לסגירת הבלוג.

בשיא המשבר במהלך 2008, עלו חששות כבדים לגבי המצב הכלכלי מדינות מזרח אירופה. לטביה והונגריה עמדו על סף פשיטת רגל, תוך ירידה דו-ספרתית בתוצר, ובמדינות אחרות המגזר העסקי קפא לחלוטין, תוך שהבנקים מפסיקים כל מקור אשראי אפשרי. חששות עלו לגבי היציבות של מערכת הבנקאות במערב אירופה, אשר הלוותה למעלה מטריליון דולר ליוזמות נדל"ן ומשכנתאות במזרח אירופה. גרמניה אף העלתה אפשרות שמדינות האיחוד יסייעו לאחיותיהן במזרח, אולם זו נדחתה ע"י צרפת ואחרות עקב הצרכים הפנימיים, אשר היו גדולים ממילא. אלמלא התערבות קרן המטבע העולמית תוך מתן הלוואות ותוכניות סיוע, נראה שמספר מדינות היו מכריזות על פשיטת רגל ומורטוריום של חובותיהן.

הרגיעה בשווקים והחזרה של התיאבון לסיכון חלחלו גם לשווקים במזרח אירופה.ההתאוששות בצמיחה ובמסחר העולמי חלחלו אף הם למדינות המזרח, וצפוי שהן תצגנה נתוני תמ"ג חיוביים. אלא שעדיין לא ברור האם זו צמייחה ממשית, או שמא תיקון הנובע מהשלמת מלאים מקומית, וחידוש זרימת האשראי. משקיעים חזרו להזרים כספים לשווקי המניות והנדל"ן המקומיים, כשהם מסתייעים בדולר הנחלש לביצוע עסקאות Carry Trade במטבעות מקומיים עבורם אף זכו לריבית גבוהה ומשמעותית. אולם החששות שליוו את המשקיעים במהלך המשבר לגבי היציבות הכלכלית במזרח אירופה נותרו בעינם, ונראה שיש לבחון את המצב כיום.

הסיכון לפיחות משמעותי במטבעות המקומיים נותר עדיין גבוה מאוד. הגירעון הפיסקאלי בלטביה הינו גדול מאוד, וקיים סיכוי ממשי לאי-עמידה בהחזר החובות של המדינה. מאידך, הסיכון של השפעת פיחות זה על המדינות השכנות ובראשן שבדיה ואוסטריה נחלש משמעותית לאור צעדים שנקטו הממשלות והבנקים במדינות אלו. במדינות אחרות באיזור, דוגמת פולין, הנתונים מעידים על יציבות כלכלית, וסיכוי להתאוששות ברת קיימא, דבר שמקטין סיכויים לתנודות חדות במטבע המקומי. עם זאת, לא ניתן לשלול התפתחות של תגובת שרשרת במידה ואחת המדינות באיזור, ובראשן לטביה יאלצו לבצע פיחות דרמטי, וזאת עקב קשרי המסחר והפיננסים ששוררים באיזור.

למרות ההתאוששות, מערכת הבנקאות המקומית מצויה תחת לחץ משמעותי, וזאת עקב עליה דרטית בפשיטות הרגל של חברות ופרטים, וכן עקב ירידה בשווי נכסי הנדל"ן, אשר שימשו כבטוחות להלוואות. דויטשה בנק חוזה עליה של שיעור אי-עמידה בהלוואות לרמה של 15-25 אחוז במדינות הבלטיות ואף כ-40% באוקראינה. שיעורים גבוהים שכאלה, יפעילו לחץ משמעותי גם על הבנקים במערב אירופה, שלהם פעילות ושלוחות במדינות הנדונות. אמנם האחרונים הביעו מחוייבות לתמוך בסניפי הבנקים שלהם במזרח, אולם ברור שהאפשרות להתנתקות חד-צדדית שלהם עדיין קיימת, ביחוד על רקע אפשרות של חקיקה עויינת במדינות ספציפיות.

ככל שמקרבים מועדי התשלום של חובות המדינות באיזור, עולים הסיכויים להתלקחות מחודשת של המשבר. תוכנית קרן המטבע בהונגריה, סרביה, רומניה, אוקראינה ובוסניה ייצבו את הכלכלה זמנית, אולם ישנם חששות שמא הממשלות לא יוכלו לעמוד בתשלומים השונים, וזאת על רקע הגרעונות התקציביים הכבדים וחוסר היציבות הפוליטי. קרן המטבע הציגה גמישות רבה, תוך שהיא מאפשרת חריגה מאבני הדרך השונות שנקבעו במהלך הסיוע. אולם גם גמישות חריגה זו צפויה שלא להספיק, לאור אי נקיטת מהלכים מתאימים בחלק מן המדינות.

עיקר הבעיות כיום הינן בלטביה, אוקראינה ורומניה, אשר לא מצליחות לייצב את כלכלותיהן וממשלותיהן. ככל שחולף הזמן, המצב בהן הולך ומחמיר, ובשלב זה נראה שיספיק ניצוץ אחד בכדי לגרום להתלקחות המשבר במדינות אלו, ומהן לכל האיזור ואירופה.

למרות הסיוע הנדיב של קרן המטבע, וסימני ההתאוששות בכלכלה העולמית בכלל והאירופית בפרט, ניכר שהמשבר טרם חלף ממדינות מזרח אירופה. החולשה בחלק מהן הינה כיום מהותית, ומהווה סיכון משמעותי ליציבות האיזור והאיחוד האירופי, וזאת עקב קשרי הבנקאות והמסחר הענפים עם שבדיה, אוסטריה, איטליה וגרמניה. נמשיך לעקוב…

הדולר חידש אתמול את המגמה הראשית, לאחר 7 חודשים של אתנחתא, והשווקים התיישרו לימין. שבירה של רמת 1.48 דולר/אירו תאשר שהגל אכן התחיל והיעד של הדולר הוא שיא כל הזמנים. ייתר השווקים, אשר מונעים ע"י אשראי, צפויים לחוות לחצים דיפלציוניים כבדים.

מתוך ויקיפדיה:

המונח הפיננסי מתייחס לשני ארועי מפולת אשר התרחשו ב-19/10/1987 וב-28/10/1929. שני האירועים התרחשו בימי שני במהלך חודש אוקטובר, ובשניהם איבדו המדדים המובילים ברחבי העולם בין 20% ל-46% ביום אחד. הבורסה בניו-זילנד ספגה את המכה הקשה מכולן, כשהיא מאבדת 60% באותו היום (בשנת 1987).

מצורף גרף ובו ניתוח האירועים במהלך הימים שקדמו למפולת ב-1987.

חוקרים מתייחסים את הארועים כאל תופעת ברבור שחור, כלומר, ארוע חריג מבחינה סטטיסטית, אשר לא ניתן להערך אליו. החוקרים ניסו להסביר את האירועים באמצעות ההכרה בחוסר הרציונאליות הטבועה בטבע האדם. אחרים קבעו שההתבססות על תוכניות מסחר ממוחשבות היו בין הגורמים העיקריים להתדרדרות השווקים באותו "יום שני שחור" ב-1987. אלא שהארוע הזה התרחש בכל הבורסות שבעולם במהלך 24 שעות, דבר שמבטל את ההסבר בדבר תופעת פאניקה רגעית של אנשים או מחשבים.

לפני שנה, במהלך השוק הדובי, רבים מן הסוחרים נערכו לקראת יום השנה של "יום שני השחור" באמצעות רכישת הגנות. השנה האופטימיות בשיאה, והסוחרים אינם מעלים אפשרות בדבר הישנות של יום מפולת גרנדיוזי שכזה. האמנם???

1. ההגמוניה של הדולר תימשך גם במאה ה-21 - העיתונאי Ambrose Evans-Pritchard מסביר בעיתון הבריטי הידוע Telegraph מדוע הדולר ימשיך להיות מטבע הרזרבה העיקרי גם בעשורים הבאים. המצב הנוכחי נוח ליצואניות הגדולות מאסיה, אולם גם תיסוף של מעל 30% במטבע של יפן וסין ימנע מהן התמודדות עם בועות נכסים כפי שקרה בארה"ב ובריטניה.

2. בועת הנדל"ן בקנדה - מאמר מעניין במגאזין The Tyee, אשר מסביר את מבנה שוק המשכנתאות בקנדה. מעניין לראות שאותם סמפטומים של בועה (אשראי חופשי עד 100% משווי הדירה, איגוח משכנתאות, פחת לעשרות שנים…), אשר הצטברו בארה"ב עד 2005, ניכרים כעת, והציבור ממשיך לרכוש נכסים בגיבוי ממשלתי. ההסטוריה חוזרת על עצמה…

בתקופה האחרונה מתבטאים בכירים בממשל הסיני ובקרטל אופ"ק בעד החלפת הדולר כמטבע המוביל בעולם. הסינים הציעו להקים מטבע על בסיס יתרות קרן המטבע העולמי (SDR) והערבים טענו שהם בוחנים הפסקת מכירת חביות הנפט שלהם בדולרים.

אכן נראה שהדולר מאבד את חינו בקרב המשקיעים הגדולים בעולם לטובת הזהב, הסחורות ומטבעות אחרים. פרשנים גם מסבירים שמהלך שכזה הינו בהתאם לצרכיה של ארה"ב, וזאת בכדי לממן את הגירעון ההולך ותופח.

אלא שהעובדות מספרות סיפור אחר. מצורף גרף המציג את שיעור האחזקה של אג"ח ממשלת ארה"ב לאורך השנים לפי גופי ההשקעה השונים. באופן מפתיע, ובניגוד להתבטאויותיהם בתקשורת, המשקיעים הזרים, כלומר, סין ואופ"ק, רוכשים אג"ח דולרי של ממשלת ארה"ב בכמויות הולכות וגדלות. במהלך השנתיים האחרונות הם אף הגדילו את אחזקותיהם אל מעל 50% מסך החוב.

האם הסינים והערבים משקיעים בדולר כשהם יודעים שהממשל מתכנן להחליש את המטבע, ובכך לפגוע בערך השקעותיהם? האם הם יסכימו להמשך החלשות הדולר, ובכך יפסידו חלק ניכר מנכסיהם הריאליים? לא נראה לי.

לטעמי, ההודעות המתוקשרות שלהם, כפי שהוצגו לעיל, הינן מסרים ברורים לממשל האמריקני ולאובמה, בדבר חוסר שביעות הרצון שלהם. הודעות אלו נקלטות היטב בקרב הממשל ובכיריו, ולהערכתי הם יעשו כל שביכולתם לשמור על חוזקו של הדולר, אפילו על חשבון פגיעה ביצוא המקומי והתאוששות הכלכלה.

מעתה אמור: "הסינים, הערבים והאמריקנים רוצים דולר חזק."

- לאחר למעלה משנה, חזר השבוע מדד הדאו-ג'ונס אל מעל רף 10,000 הנקודות.

- ב-29/3/1999 פרץ מדד הדאו-ג'ונס לראשונה את רף 10,000 הנקודות.

- מאז אותו יום, לפני למעלה מעשור, שהה המדד 1,860 ימים מעל אותה נקודה פוקאלית.

- במהלך התקופה קיבלו בעלי המניות כ-3% תשואת דיבידנד דולרית לשנה.

- במהלך העשור איבד הדולר כרבע מכוח הקניה שלו בארה"ב ובעולם, עקב אינפלציה ופיחות ביחס למטבעות המובילים.

- אחזקה באג"ח של ממשלת ארה"ב (בכל מח"מ) במהלך כל התקופה הניבה תשואה גבוהה יותר, בסיכון נמוך יותר. אחזקה זו תמשיך להניב תשואה גבוהה יותר כל זמן שימשך הסייקל הדובי.

- שימרו על כספכם…

לפני כחודש התבטא נגיד הבנק המרכזי של אנגליה, מרווין קינג, בנושא התפתחות הכלכלה והצמיחה בתקופה האחרונה:
It’s the level, stupid – it’s not the growth rates, it’s the levels that matter here

הגרף המצורף ממחיש את הנקודה.

הגרף מציג את היצור התעשייתי בכלכלות המובילות בעולם - ארה"ב, גוש האירו ויפן, המהוות כ-60% מסך התוצר העולמי. ניתן לראות שמחודש מרץ חל שיפור ברמת היצור התעשייתי בכל העולם, וכלכלנים אף קובעים שזו התאוששות בצורת V. אלא שכפי שניתן לראות, למרות הכותרות על השיפור והצמיחה, רמת היצור נותרה נמוכה משמעותית ביחס לרמת השיא בתחילת 2008.

המצב הכלכלי, כפי שהדגיש מרווין קינג, איננו נמדד רק בכיוון שלו, אלא גם ובעיקר בערכו המוחלט ביחס לתקופות קודמות. יתרה מכך, התוצר לנפש אף ירד עמוק יותר, וככל הנראה התכווץ גם השנה. למרות שרמת האופטימיות בשווקים עברה ממש את זו של 2007, הרי שהכלכלה הריאלית רחוקה מאוד מן השיא.

לפני שבוע העלה במפתיע הבנק המרכזי באוסטרליה את הריבית על הדולר המקומי ב-0.25% לרמה של 3.25%. בסקר של רשת בלומברג, אשר קדם להודעת הריבית, רק 1 מתוך 20 אנליסטים העריך שנגיד הבנק המרכזי יעלה את הריבית. הבנק המרכזי ציין בהודעתו, שהוא "בטוח בהתאוששות הכלכלית", ולכן העלה את הריבית כצעד מונע.

לכאורה נראה שהצעד בו בחר הנגיד האוסטרלי הינו צעד מפתיע, ביחוד על רקע פעולות שאר הנגידים בעולם והערכות האנליסטים. אולם מסתבר, שכאשר בוחנים את הגרף המצורף (מתוך האתר ElliottWave), המסקנות קצת משתנות. בגרף ניתן לראות את התשואה על אג"ח ל-3 חודשים של הבנק המרכזי של אוסטרליה. בהתאם לגרף, כל פעולות הנגיד ניצפו מראש ע"י הפעילים בשוק ההון, לרבות שינויי הריבית לטווח הקצר לכל אורך המשבר. יתרה מכך, התשואה בימים שלפני הודעת הריבית האחרונה, כבר שיקפו העלאת ריבית צפויה, וזו אמנם לא אחרה להגיע.

נתונים דומים ניתן להפיק גם לגבי מדינות ובנקים מרכזיים אחרים בעולם. אשליית השליטה של בנקים מרכזיים מתמוססת מול העובדות וכוחות השוק. אין פלא, שהבנקים המרכזיים לא חזו את המשבר האחרון, וכמובן שהיו חסרי אונים מול ההתפתחויות שבו, וזאת למרות פעולות שונות ודרמטיות שננקטו על ידם במהלך התקופה.

 

לאחר קצת יותר מ-6 חודשים של עליות, נראה שהשוק הגיע לרוויה.

מצורף גרף המציג את ביצועי מדד S&P500 במשך תקופות של 6 חודשים. הגרף מתחיל בשנת 1871, כאשר המדדים המובילים בתקופה ההיא היה שוק המניות הבריטי והדאו ג'ונס.

ניתן לראות שהשוק עבר מירידה של 40% ב-6 החודשים שהסתיימו במרץ 2009 לעליה של 40% ב-6 החודשים שהסתיימו בסוף ספטמבר. רק במקרה אחד בהסטוריה ניתן למצוא קיצוניות שכזו (מעבר ממינוס 40% לפלוס 40%) - במשבר הגדול של שנות ה-30. הסיכוי להתרחשות של ארוע שכזה (בהנחת התפלגות נורמלית) הינה 0.27% בלבד - אכן ארוע נדיר.

משקיעים צריכים להסתכל בפרספקטיבה מיוחדת על התקופה הנוכחית, ולבחון האם הם בנויים להתמודד בתקופה חריגה וקיצונית שכזו. בתקופה שכזו, צעדים פזיזים יכולים לגרום להפסדים מהותיים. בהתאם לתשובה שיתנו לעצמם עליהם להתאים את תיק ההשקעות שלהם.